Badlar vs CER: ¿Cuánto le queda al Central para sucumbir al keynesianismo de Hacienda?
Tuiteaba anoche: "Más que nunca banco a Cambiemos a pesar de la enorme decepción que por momentos me genera. El peronismo es una máquina de generar pobreza". "A pesar de todos sus errores no puedo dejar de agradecer a Cambiemos, nos liberaron de todo esto. Espero que la sociedad los siga apoyando".
El fracaso del gradualismo fiscal. Se terminó el tiempo para el ajuste y por obligación electoral se viene la historia del rebote. Tengo la sensación de que el mercado subestima la velocidad a la que el BCRA bajaría tasas en los próximos meses y al hacerlo, sobrestima el ritmo al que la inflación seguiría desacelerándose en el futuro cercano. Si este fuese el caso, tendría sentido vender tenencias de bonos a tasa Badlar y comprar instrumentos con CER de duration media. Esta podría ser una forma de posicionarse ante el cambio de rumbo de un gobierno que comenzó con gradualismo y mutó hacia keynesianismo deficitario.
El Gobierno nunca tuvo vocación de corrección fiscal y al no tenerla, la misma quedó a mitad de camino asumiendo sin embargo, un elevado costo político con muy poco beneficio a cambio: el déficit fiscal probablemente no baje en 2016. De esta forma, se malgastaron los primeros seis meses en los que debió haberse generado correcciones relevantes a nivel fiscal, claramente el gradualismo fiscal del gobierno ha sido un gran fracaso y ya se dieron cuenta al punto que lo abandonaron como estrategia. Se corrigió mal con un ajuste de tarifas que al día de hoy no se entiende bien qué es, ni cómo aplica y con un agravante: se generó en la ciudadanía la sensación de un mega-ajuste que no fue tal, por lo que el espacio político y social para continuar la corrección se terminó. Actualmente, parecería que el gobierno tiene un sólo objetivo en mente: borrar de los argentinos la idea de ajuste e instaurar la noción adolescente de que lo peor ya pasó y a fuerza de obra pública, blanqueo, deuda y shock de consumo, generar un rebote de la economía en el corto plazo para verse lo mejor posible en las legislativas del año próximo.
Con un déficit fiscal similar o superior al del año anteriorobservamos que el keynesianismo se apoderó del gobierno con una efímera excepción todavía: el BCRA. Parecería quedar claro que hubo un drástico giro de un gobierno que abandonó el gradualismo fiscal para incursionar en algo aún más perdedor todavía: keynesianismo apalancado. Es lo que hay, es lo que la ciudadanía espera, es lo que tendremos y paradojicamente podría redundar en un éxito político del presidente siendo su víctima, la economía. A los que sugieren que "lo peor ya pasó" les respondo: no mientan, es imposible borrar 12 años de delirio económico en un semestre. Corregir la economía argentina llevará dos décadas, fue así de severo el daño y la sociedad argentina que permitió semejante descalabro debería también bajar su nivel de ansiedad y hacerse cargo al menos, con la paciencia que la circunstancia amerita. En economía no existe la magia y muchos menos después de un descalabro fiscal como el que padecimos en la déKada arrasada.
"El gobierno nunca tuvo vocación de corrección fiscal y al tenerla, asumió un elevado costo político"
¿Lo "unirán" al BCRA al club de keynesianos? El keynesianismo de Hacienda es inconsistente con un BCRA hawkish. A pesar de un BCRA pataleando ante el requerimiento, no me parecería ilógico imaginarlo bajando tasas más agresivamente de lo que el mercado espera y con ello coordinándose con un Ministerio de Hacienda que intenta una reactivación con sustancial injerencia de la obra pública, sin muchas ideas. Me imagino al BCRA jugando con la curva de Phillips al estilo clásico, generando el conocidotrade-off entre inflación y desempleo. De caras a fin de año y entrando en 2017, anticipo un BCRA uniéndose a desgano a la pata keynesiana de Hacienda y licuando sus objetivos de inflación en la búsqueda de un rebote económico que el gobierno necesita a los efectos de salir bien parado en las legislativas. Parecería quedar bien clara la mutación del gobierno: del gradualismo ya pasamos a un keynesianismo con sumo énfasis en la obra pública y muy poco en reformas estructurales de la economía argentina. No culpo al gobierno por no poder cambiar, la herencia social del peronismo es enorme. Mi única crítica es respecto al nombre del movimiento: ¿Cambiemos?, creo que "Hacemos lo que podemos y lo que podemos es poco" sería mucho más sincero y humilde.
Un "mágico" salto: del ajuste a la expansión, vía deuda.Lo que se intentará es hacer rebotar a la economía a fuerza de pedal; probablemente, no será más que eso. De la recesión y ajuste trunco, el gobierno intentará empalmar hacia un rebote agresivo de la economía argentina. ¿Y cómo se logra ese salto mágico de la recesión a la expansión?Bien, de magia no habrá nada, de hecho, el keynesianismo no tiene nada de mágico ni de innovador, la brecha se cerrará probablemente con endeudamiento. Sería útil que la población comprenda que ser keynesiano hoy probablemente implique estar más endeudado mañana por lo que el shock de consumo con el que se pretende ganar las elecciones será financiado al mejor estilo peronista: deuda. Para que este enguizgado cierre es necesario lograr que el BCRA se una al equipo y "keynesianice" su hasta ahora razonable rumbo de política monetaria. Tengo la sensación de que "desde arriba" (y no será "Néstor") le pedirán al BCRA que sea más agresivo en su política de baja de tasas circunstancia que no creo esté totalmente "priceada" en los bonos a tasas Badlar, ni en su arbitraje directo: los bonos con CER. Siguiendo esta lógica keynesiana, para maximizar los resultados electorales sería necesario que el BCRA comience a olvidar su verdadera función para entregarse a la "que importa": elecciones.
La restricción relevante del gobierno es la herencia social del peronismo, el déficit, la deuda, la inflación, son irrelevantes, el problema somos nosotros. Una porción sustancial de la sociedad argentina no tiene capacidad de ajuste por una sencilla razón: fue saqueada por la administración anterior. En este contexto, una forma de jugar "long- populismo de Cambiemos" sería vender Badlar y comprar CER. Paciencia, si este gobierno sobrevive políticamente el cambio vendrá, pero no antes de 2036.
(*) Germán Fermo. Ph.D. in Economics, UCLA, Máster en Economía CEMA. Actualmente se desempeña como Director de MacroFinance y como Director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.